随着美国经济面临次贷危机引发的衰退，金融危机造成的影响已经在全球市场迅速蔓延。这场由消费者引起的经济衰退是否会使中国的出口受到重挫，以至于造成中国的发展受阻？究竟在多大程度上，中国股市今年以来的调整应归咎于美国抵押贷款市场的混乱？针对国内通货膨胀上升以及国外经济增长放缓带来的双重威胁，中国的决策者该如何平衡这两个问题？沃顿知识在线采访了经济学家和市场从业者，以了解他们对今年经济的一些看法。

狂风暴雨

对于中国的投资者来说，自中国股市沪深300指数于2007年10月猛升到历史高位之后，好日子似乎已经离他们非常遥远了。今年以来，（沪深两市的A股）指数已经下挫了37%。但是，中国股市最近的多空之争，究竟有多少是可以归咎于席卷太平洋的“经济妖风”？在分析背后原因时，从美国经济的坏消息，到年初50年不遇的雪灾，一切似乎都成了造成股市嚣动的罪魁祸首。分析家们还指出，原材料成本的上涨对公司的盈利造成巨大压力。

摩根士丹利的执行董事兼首席经济师王庆承认，去年整个市场“过于乐观”了，直到今年，中国的基金经理和投资者们才开始真正重视次贷危机带来的负面影响。由于次贷危机的恶果在全球市场的蔓延，许多中国的投资者担心全球的经济下滑、和国内为了控制通货膨胀而采取的紧缩政策的联合作用将会造成中国经济的一次“硬着陆”。

但是王庆认为，美国次贷危机的副作用已经不再是中国市场考虑的主要问题。“此时此刻，我认为国内的风险更为重要，也就是通货膨胀和相关的政策不确定性的问题。”他还补充道，投资者目前担心通货膨胀局面可能会失控。近期的官方报告显示，3月份的通货膨胀率为8.3%，接近2月份达到的11年以来的最高水平即8.7%。该数据公布之后不久，为了继续落实从紧的货币政策，央行再次上调存款准备金率，这是央行今年以来第三次上调存款准备金率：中国的银行目前必须保持16%的存款作为准备金，这已经达到了历史最高点。（中国政府希望通过减少可供贷款的资金来抑制通货膨胀。）随后中国股指应声下挫，创下了单周最大跌幅记录。

但是，接受沃顿知识在线访谈的基金经理们却对市场遭受的磨难有着另一番看法。“美国次贷危机对中国的影响很大，”总部位于香港的景林资产管理公司（Greenwoods Asset Management）的高级分析师杨靖宇说道，“亚洲资本市场里的资金主要来自美国。而现在我们看到这部分资金正在流回美国。”中国民族证券公司的资产管理部经理李力对此的解释是，由于美元持续贬值，美元在国内的流动性已经成为了一个问题。因而，美国金融机构面临着资本短缺，须从中国撤回资金。李力指出，这是“中国股市最近出现调整的主要原因之一”。

李力指出，当以前中国的贸易顺差扩大时，出口贸易的形式带来了资本流入。据北京龙州经讯（Dragonomics）研究咨询公司的调查显示，2007年3月至2008年3月之间，中国的贸易顺差已经降低了18%。李认为这意味着资金流入的减少，但是，他仍然相信人民币增值将继续使资金流入中国，从而最终使股市恢复活力。（中国的《第一财经日报》最近对各研究机构、高等院校和政府部门的60名经济学家进行了调查，调查结果显示，只有1/3左右的经济学家预测人民币汇率将在2009年达到顶峰，半数以上的专家认为人民币与美元之间的最高汇率大约在1美元对6-7元左右。）

事实上，资金一直在不断地大量涌入。据新华社报道，国家高级经济分析师朱宝亮在4月13日的行业研讨会上指出同2007全年1200亿美元的“热钱”相比，今年第一季度因投机人民币升值而大量涌入的“热钱”数额高达800亿美元。（摩根士丹利的王庆指出，美国次贷危机之后的全球市场波动性意味着中国吸引了资金的流入，因为投机者希望能因押宝于人民币升值而获利。）民族证券公司的李力预测说，人民币将继续升值一至两年，因此他对市场今年两至三年的前景表示“乐观”，因为资金将会流入中国市场。“在我看来，可能会有进一步的调整，但市场将很快走稳，未来的趋势将会上行。”他说道。

“经济脱钩”或是其它名字？

有的经济学家则不如此乐观。简单而言，关于次贷危机对中国经济的负面影响之程度的争论，已形成了两大对立阵营，有的人相信新兴经济可以与发达经济国家的问题“脱钩”，有的人则不以为然。“经济脱钩论者”普遍认为，发展中国家可以在不景气的经济环境中安然无恙，这得益于新兴市场之间日益发展的贸易联系，以及较为强劲的国内消费。

但是，此种“经济脱钩”理论是具有争议的。“对于这种全球经济脱钩的观点，我们并不赞同，”渣打银行驻中国的经济分析师王志浩（Stephen Green）说道。王认为，由于英美国家的消费水平下滑，企业针对新的经济环境进行调整，中国的出口贸易将体会到一些影响。“美国经济放缓也会打击中国的其他出口市场。”他补充道。据官方统计显示，自去年下半年以来，中国对美国的出口贸易额仅增长了5.4%，而整体出口贸易增长也显示出逐渐放缓的迹象。

但是王庆认为，美国次贷危机至今对中国经济几乎没什么直接影响。“如果美国经济放缓，中国的出口贸易将会减少，这将对中国经济发展带来影响，”王说道，“但是到目前为止，并未发现这方面的显著影响。”最近的贸易数字显示，一季度出口贸易总体增长21.4%，比去年同比下降了6.4%。经济学家认为，影响出口贸易的因素有很多。花旗集团驻北京的经济学家沈明高指出，其中原因包括欧美国家（中国最大的出口市场）的需求趋缓、人民币的加速升值以及劳动力成本的日益上涨等。

此外，尽管中国银行（Bank of China）在所有亚洲银行中受次贷危机的亏损最大（97亿美元），其他主要银行承认的亏损则较少，王指出中国的银行业因美国次贷市场混乱而造成的亏损非常小。“总体来说，中国的银行财务状况很稳健，”他补充说，他们在次贷危机中的亏损是“易处理的”。除了货币投机之外，王认为，次贷危机在其它方面会对中国经济产生间接的副作用，即通过美元走软来提高商品的价格：结果就是中国进口商品的价格暴涨。

与此同时，第一季度的经济增长率为10.6%，该数字超出了市场的预计 - 去年中国的经济增长率为11.9%，该数字无疑使那些持中国“经济脱钩论”的人更加可以借题发挥。王对此表示：“如果中国经济增长达到10%，你可以称之为‘脱钩’，（也）可以称之为‘重新挂钩’。无论怎么称呼它，中国的经济增长率确实可以达到10%。”王庆预计今年中国经济可以按10%的速度增长。王志浩则并不这么乐观，他预计中国经济将以略低于9.5%的增长率快速发展。

通胀复杂性

至少，经济学家对以下论断表示共识：现在是考验中国决策者们的艰难时刻。王庆指出，“此时此刻，中国政策的不确定性从未如此之高。”正当中国的领导层准备考虑放宽货币控制以刺激需求，并向出口商提供更多贷款之时，恶性通货膨胀着实束缚了他们的手脚。人民币升值也处在类似的窘境之中：“究竟是该加速人民币升值来应对通货膨胀呢，还是该放缓人民币的升值速度来支持出口商？”王志浩问道。

今年到目前为止，在应对这些冲突时，中央政府通过调整存款准备金率来进行修补。随着美联储在美国降低利率，有观点认为，如果中国提高利率，那将只会鼓励更多的“热钱”流入寻求更高的回报。正如朱宝亮在最近所指出的，新一波投机潮将提高货币供应量，对央行施加压力，这极有可能会对政府抵制通货膨胀的工作造成阻挠。

但是，许多经济学家认为，中国政府将不得不采取更加强硬的措施。中国人民银行行长周小川日前向市场预警，仍存在加息的空间。彭博新闻4月18日的调查报告指出，15位经济学家中有11位预计今年将会加息，从而达到抑制通货膨胀的目的。“对通货膨胀风险的担忧已经超出了对投机资金推动涨价的担心，这将促使央行继续加息。”王志浩正是持这一观点的专家之一，他预计2008年将有四次加息。但是，他预计作为消费物价指数（CPI）重要部分的食品价格将会继续上涨，而食品价格在第一季度已经上涨了1/5。他表示，“食品价格的上涨将持续一段时期，而且还将继续支撑整体消费物价指数。”

摩根士丹利的王庆不认为会加息，而且不认为今年会加息。他指出，譬如在面对1987/88年的通货膨胀形势时，中央政府实行了包括加息在内的国内紧缩政策，并结合通过货币贬值来实现对外放宽的政策，从而导致了经济的硬着陆。王认为，加息除了会对股市和房产市场造成破坏之外，还会使中国目前的“对外失衡”局面更加恶化。经济学家们认为，这些对外失衡部分（即中国的贸易顺差及日益增大的外汇储备）正是流动性过剩与货币供应量增长的重要来源，后两者则是通货膨胀率高居不下的祸首。举例来说，加息会使国内市场对进口商品的需求减弱，从而会进一步扩大贸易顺差。王庆认为中央政府这次不会再次祭出加息这面大旗。

事实上，他并不相信通货膨胀已经失控：比如，今年异常严重的暴雪灾害为2月份的11年以来最高的消费物价指数做出了“贡献”。但是，如果证明有必要采取进一步措施来抵制通货膨胀的话，王庆相信，比起大幅加息，逐步的货币升值应当是控制通货膨胀更好的举措。

那么它是如何起作用的呢？除了国内储蓄和投机资金的流入之外，中国经济的流动性过剩还源于通过出口而积累的外汇。王表示，人民币升值除了有其他好处之外，还使中国的出口商品价格较高，理论上减少了中国的贸易顺差，并且在一定程度上阻止了资金通过该途径的流入。他还指出放缓出口贸易增长还存在着一个好处，即这有助于为中国经济降温并抵制通货膨胀。

但是，另一方面，人民币升值还会鼓励“热钱”流入中国。尽管如此，央行行长周小川在3月份的全国人民代表大会上指出，“人民币的适当升值确实有助于抑制中国的通货膨胀，但是抵制通货膨胀的工作将不会是汇率改革或市场波动的主要原因。” 据新华社报道，中国银行高级分析师谭亚龙（音译Tan Yalong）也表示，政府正在考虑利用汇率而不是利率来控制通货膨胀，但是谭本人并没有发现任何证据表明人民币升值在缩小贸易差距或减缓外汇储备积累方面起到作用。

一年分两截？

事实上，许多分析师已经把人民币在过去半年内的迅速升值归因于政府的反通货膨胀政策的推动力。例如，彭博社在引用全球最大的货币交易商德意志银行的米尔萨·贝格(Mirza Baig)的原话时说，“把焦点集中于控制通货膨胀上，将会使人民币在第二季度继续沿着当前的轨道运行下去。”她表示，在今年下半年，也许会出现“针对经济增长和通货膨胀的更加平衡的办法，因此可能会缓和货币升值速度。”