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| 陈志武：财富是怎样产生的？ |
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| 作者：陈志武 访问次数： 更新日期：2008-1-15 21:29:06 来源：新财富 |
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像张大姐和加油站这样的故事很多，类似的行政性关闭命令往往以“保证质量”、防止“恶性竞争”、维护“市场秩序”为由。但是，谁来保证具体行政命令真的与这些原则相符呢？谁来掌握这些主观、模糊原则的分寸呢？—— 这些故事说明，当对行政权力缺乏实质性司法审查和可靠立法监督的情况下，中国目前创业环境艰难（关于这一点，笔者在《新财富》2002年12月号的《什么妨碍我们创业》一文中有更多讨论）。面对产权的未来处境的不确定性，即使张大姐和那些投资兴建成千上万个加油站的创业者们已经看到了自己事业的成功，他们也不敢感到“很富”、不敢去增加消费，因为他们知道自己成功创办的资产的价值是非常脆弱的，这些资产的未来太不确定。这种不确定性不仅妨碍创业者的积极性，而且迫使每个人把已挣来的收入尽量积蓄在银行、不去消费。经济增长链因产权的未来不确定性而被卡住了。
今年一季度宏观经济增长9。9%，应该是一派欣欣向荣的迹象，也有许多学者预测未来三年中国GDP增长会达到9%。如此好的宏观经济，在微观上应该表现为企业扩大生产规模，它们必然要招聘高素质的大学毕业生，但事实上今年大学、MBA毕业生找工作比以往哪一年都难，为什么会怎样呢？为什么在微观上没有增加多少新的就业机会？
金融创新、财富创造与经济增长
产权保护和其它制度机制的作用是为创业者以及财富拥有者提供正面的激励，为进一步投资增长提供稳定的预期。但是，仅有合理的产权与法治框架还不够，还必须有足够的金融证券品种帮助社会大众规避风险、调配不同时候的收入。为什么金融创新对社会财富增长、对扩大本国经济的内在动力这么重要呢？
实际上，中国近几年在住房按揭贷款、汽车贷款这两种简单金融创新上的经历，即可证明金融创新的威力。我们可注意到两个现象：第一，在上期《新财富》中国 400首富排行榜中，如果按所创财富算，房地产业创造了最多财富(占23.8%)；第二，在过去几年全球经济不景气的同时，中国一枝独秀地保持高增长。这两个现象都不能与住房按揭贷款这一金融创新无关。图一中看到，1997底全国住房贷款余额为190亿元，98年底为426亿，99年底为1358亿，到去年底上升到8253亿，约为去年GDP的8%。汽车贷款较住房贷款起步晚，2002年是汽车贷款真正运作的第一年，2001年底时全国个人汽车贷款余额约为435亿，但到去年底总余额上升到1150亿。从表面上看，按揭贷款显然创造了房地产业的财富，使房地产开发成为近年任何想快速发财的创业者的首选，也让更多居民尽早购到自己心爱的住房；按揭贷款对房地产业的财富效应也预示着汽车业正在成为新的快速致富行业。除了这些显而易见的效果之外，金融创新在房地产和汽车行业中的成功经验给我们带来的更一般性启示是什么呢？这种经验对进一步扩大内需、保持经济持续增长的政策抉择有何更一般性意义呢？
当然，我们会认为，只要银行愿意随意多贷款，自然会促进经济增长、自然让一些人成为首富。但，实际上，住房贷款与个人汽车贷款等这类金融创新所产生的经济增长和财富效果，其内涵却远非这么简单，因为一方面银行的这些个人贷款风险非常低、收益好(至少比给国营企业贷款更可靠)，另一方面从经济效益上讲这种按揭贷款的对象 —— 居民 —— 是进一步经济增长的原动力所在。如果能按照由住房贷款所启动的金融创新路子走下去，中国经济的整体效益与社会福利只会快速提升，而且只能这样才能真正开动中国经济的内在动力，才能使中国经济更多地靠内需而增长。
为进一步了解其中的道理，我们可看看中国经济的现状和美国过去70年的金融创新历程。图二给出北京市自1978年来的城镇居民储蓄率(人均年积蓄除以人均可支配收入)，1989年的人均储蓄率为4.8%，随后年年上升，到1998年为17.7%，1999年为18.3%。这种高积蓄率一直成为经济政策决策者的痛点：如何鼓励居民增加消费、扩大内需呢？当百姓不肯花钱时，经济只能以出口为增长点。但，像过去几年一样，在国际经济处于萧条时，出口增长就成为问题。以往的做法是：当出口吃紧而国内老百姓又不肯自愿花钱消费时，政府只好通过发公债把银行储蓄借过来，代替老百姓花费。于是，过去几年中政府只好增发国债，然后将借来的钱大量投入高速公路、桥梁和其它基建项目以及学校建设等。
十几年的基建项目的确为中国经济的继续增长打下了踏实基础。但，这种靠政府发债并由政府代替居民作消费决策的模式只能是一种短期的政策行为，因为最终更为有效的消费决策还是应该由老百姓自己作，他们更能知道如何消费才能给自己和社会带来最多的福利，而政府代替老百姓消费必然会产生太多浪费与低效（比如，建设太多的没有实际意义、但非常昂贵的标志性建筑）。可是，居民们自己不肯消费、只愿储蓄存钱，那么如果政府也不通过发债来代替居民消费，经济增长所依赖的需求从哪里来呢？没有新的消费需求，工业生产和服务业就无法增长，财富就无法扩大。
[编者按：这里重要的问题是居民为什么不肯消费？如果有钱，他们能不消费吗？但有人有钱，他们就不消费，为什么？是因为他们得的是黑钱，不敢在阳光下消费。真正广大的中国老百姓是没有多少钱的。银行存款是不少，但不是老百姓的。只储蓄不消费是因为中国的收入分配出了问题，社会贫富不均。最后造成经济难以发展，财富难以扩大，大部分人的生活水平难以提高和改善。要解决这一问题，还不是金融创新就可以见效的，而是需要民主、平等和自由的政治制度。没有这一制度，在共产主义意识形态下，资本很难发生效用。]
或许，我们可从美国的经历中得到一些启示。众所周知，二十世纪之前美国多数人也是以农为主。到一战结束时，美国虽已很富，但并非世界最富、最强大的国家。但，二战之后美国的财富猛增，使其一跃成为世界最强。促使美国成为世界最强的因素很多，这里不可能都谈到，但有一点是肯定的：二战之后美国的内需逐年快速增长，而且越来越过剩。过去几十年中，这些膨胀的内需是如何产生的呢？
为看清金融创新在其中起的作用，我们不妨把一个居民的财富分成两部份：流动财富(比如，现金、银行存款、股票、金银、房产)和人力资本(human capital), 其中流动财富是随时可变现的，而人力资本则不然，不可随时变现。人力资本的价值通常等于一个居民未来数年的劳动收入的总折现值。一般讲，年轻人的流动财富少、人力资本很高，而老年人的情况却正好相反。总之，一个人未来的收入越高，其人力资本则越高。
问题也恰恰在于人力资本不可随时变现这一点，因为当金融证券不够发达时，人们只能花费流动财富、而不能花费人力资本。年轻的李四刚刚博士毕业，他的人力资本可能非常高，但流动财富有限，他即使想要大大增加消费也无能为力。他可以在总体上感到很富，但却没钱花。
住房按揭贷款是一个很自然的金融创新，它可以最直接地帮李四把部份人力资本“变现”、变活，让他可提前消费。我们意识到，对多数居民而言，房地产可能是一辈子最大、最重要的消费和投资。比如，在北京一套普通的100平方米公寓的价格可能是48万元，对于一个平均收入的家庭，这可能意味着要节省存钱十年，每月约存4千元。如果这样，一家人除了最基本的生活费用外，在十几年里可能无法有太多其它消费。如果各大中城市的居民都如此，全国的内需水平可想而知。
但是，如果李四能得到30年的住房按揭贷款，假如利息是4%，那么他每月只需付2.3千元就能立即买到100平方米的住房，而不是等十年。另一方面，正因为李四每月只要支付2.3千元(而不是每月存下4千元)，那么他现在每月可多消费1.7千元收入，这显然有力于内需的增长。因此，住房贷款不仅能改善众多老百姓的生活，让每个人尽早住上自己的房屋，而且能启动更多的内在经济动力。
美国今天的人均储蓄率在3%左右(见图三)，跟北京2002年22.9%的储蓄率相比（图二），美国人真能“大胆”消费。实际上，美国并非历来如此，二战之前美国的人均储蓄率也曾停留在20%左右，到七、八十年代还在10%之上。这些消费能量在很大程度上是自1934年开始的一系列金融创新、社保创新与退休金项目的产物。还是以住房贷款为例，自从有银行以来，住房质押贷款一直都是美国银行的正常业务。
但，在三十年代之前，住房贷款的期限都很短，不超过五年，因此能给居民带来的好处有限。另外，那时的按揭贷款在结构安排上也有许多问题，比如，在住房贷款到期之前，借款方每月只需支付利息，等贷款到期时再把所借的本金一次性还清。这种支付安排一方面使银行承担过多风险(因此，银行不愿意作太多住房贷款)，另一方面给借款方带来太多一次性的支付压力：一次要还清48万本钱，从哪里找这么多现金？因此，一般大众享受不到住房贷款的好处。
有意思的是，1920年代期间美国股市泡沫越涨越大，使很多人买下大房子，房地产价格也越涨越高。1929年10月到1931年期间，股市泡沫持续破裂，使许多股民血本无归、众多公司相继破产，失业率达到空前高度(最高时为25%，每四人中有一人失业)。这一来使许多人无法在其住房贷款到期时归还那笔一次性的本金，这些居民只好选择个人破产、搬出住房，让贷款方银行接过被质押的房屋。毕竟，这些房地产的价格也随股市泡沫的破裂而大跌，迫使大批中小银行和信贷机构倒闭。因此，当时的住房贷款在证券结构上的弊端加重了那次经济危机、银行危机的深度。 | |
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