11。

《中国证券报》，1998年9月7日，第9版；傅志红，"想起了职工股上市"，《 中国证券报》，2000年3月15日，第7版；早些的分析可参见吴道喜，"内部职工股从股市上吸走多少资金"，《金融时报》，1995年1月25日。

10.上海市工会包信室（1997）等人的调查反映了这一问题：职工对持股会理事长表示满意的占调查人数的60.3%，职工认为理事会成员能真正代表会员利益的只占50%，明确认为理事会不能真正代表会员利益的占8.8%。职工认为建立持股会以后，企业领导对职工更尊重了的占40.9%，认为没有多大变化的占50.4%绝大多数企业的理事会和理事长都没有建立起与广大职工的沟通制度，职工也尚未能把自己对企业的关心、建议以制度程序的形式进入公司的经营决策层。同时，持股会在董事会的代表与职工的持股数明显不成比例的企业占36.67%。

（2）、律师

在市场经济条件下，律师以自己的职业技术对法律准确的理解来促使交易公正的进行，因而扮演了重要的角色。但ESOPs是一项极为复杂的交易行为，涉及许多环节，仅仅把希望寄托在律师身上是不明智的。某些行业部门采用的主律师制度实际上体现了行业利益的分割。ESOPs需要更多的具有市场资格的机构参与，只有利益互不关联的参与者，才有最大的可能来避免不正当的财富转移，使交易各方面都有权力去仔细评估自己的所得和所失是否匹配。从这一点来说，未来要培育、发展更多的独立信用的中介机构去参与该计划。比如，在信托整改后，是否可以让信托机构来从事职工内部股的托管呢？当然，这需要相关的法律基础和政策支持，但有一点必须受到重视：员工自己花钱买来的股票有权选择自己的受托人。而对受托人的法律、法规监督则是保证受托人按照托管人意愿行事的基本约束，这需要在未来的相关立法上仔细研究。

四、若干值得思考的结论

从上述分析，可以得出几个值得进一步思考的结论：

1、 ESOPs是一个非常复杂的制度安排，ESOPs涉及到许多交易主体。每一个
主体都应该有自己的利益保护措施，并尽可能依据专业知识来明确各自的利益和责任，协调财富转移过程中的矛盾，从而使ESOPs能够持续运作。

2、 美国的ESOPs形成了或壮大了遵循美国信托谨慎人规则的市场投资主体，
即ESOPs信托基金会或外部信托机构。美国ESOPs对制度安排的一个重要含义在于：该制度安排引起的未来财富转移的预期不是明确的。尽管ESOPs都是为了某一特定企业解决某一特定问题而设计的，目的虽然明确，但未来的财富分配状况要依据一个长时期内（5-7年以上）该制度的实际运作状况，财富转移的预期是不明确的。而是在各个利益主体依据自己的利益要求，依据可遵循的法律或其他契约文件，不断的摩擦、互动与分享信息，以使制度朝着各个主体认同的方向逼近。

3、大约10年多的中国改革过程中试点企业的内部职工持股制度安排变化很大，管理部门没有统一的政策指导。在市场化的改革过程中，各地区、各行业本着各自的利益，在企业内部规定上存在相当大的差别。因此，作为代表员工利益的持股会没有形成统一的利益行动团体，没有能够很好地发挥其保护员工利益的应有作用，如持股比例关系与进入企业董事会的人员不成比例；各地对持股会的管理存在一些明显的差异等等。作为自己支付完全货币所购买的股份是应该由政府管理部门、行业管理部门来管理，还是有员工自己来全权管理是未来一个值得重视的问题。员工自己全权管理需要培育自己的利益行动团体，并要处理好与工会的关系。工会代表所有员工的利益，而持股会只代表持有企业股份资产的员工的利益，这个问题必须在未来加以解决，以避免两者的利益冲突。

11.上海市工会包信室（1997）等人的调查发现，在32家企业中有11家没有分红，但分红企业，分红率还是比较高的，21家企业的平均分红率为15.4%。

4、与企业内部人相比，中国转轨时期的管理部门在企业内部职工持股制度的安
排上不具有信息优势，以期望通过严格的管理来弥补信息上的不足，ESOPs的发展轨迹说明这样的政策需要改革。参与者（特别是一般职工）用现金购买公司股份，在政府不存在让利的前提下，由于一些与股份收益相关的重要制度安排存在缺陷，产权预期收益的维度（或产权的不完整性）变得狭窄了，那么在实行该计划时，参与者利用自己对企业的信息优势低估企业资产就成为必然。参与者期望利用目前的差价（国有或集体资产低估的价值）来补偿未来自己产权收益维度变小的损失。实际上，正是参与者持有的企业股份的产权收益维度不足，利益的补偿就在所难免，比如准许上市、利用自己的信息优势低估国有资产来获取初始差价就是两种最明显的利益补偿。利益补偿和产权维度的权衡体现了90年代以来中国ESOPs制度安排变迁过程中主体利益摩擦的整个动态过程。

5、中国未来的ESOPs制度安排的改进应该在产权维度和利益补偿上作明确的
选择。作为管理部门只要保证国有资产不受损失，在该计划的交易中抓住企业资产评估的公正性与准确性这以环节就可以了，其余的可以让参与者自己去选择。因为未来中国的市场整合度会越来越高，计划经济下的体制下的某些管理思维和方法难以适应市场经济所要求的利益自主互动和协调。对同一个制度安排实行不同的管理办法其结果也许不能够很好地保护参与者的利益。同时，管理部门如要想推进ESOPs的发展，应该明确统一的利益刺激规则，如税收优惠。

6、对中国的ESOPs制度设计的解析体现了这样的含义：当管理部门在要实行的制度安排上不具有信息优势时，不要设计参与者预期比较明确的政策。一旦参与者对某项制度未来的收益有较为明确的预期，初始的制度安排肯定会不利于管理者，因为在初始利益格局已定的条件下，任何一项制度安排不可能在初始的时点上让所有的参与者都受益。制度设计者要让该制度的参与者在该制度未来的运作中通过自己广泛的参与度来获取可能的收益，在不想让利的制度安排中这一点是十分重要的。

参考文献：
管延斌，徐永前，1999，《职工持股制度与主协调律师制度》，经济科学出版社。
上海1700名持股职工调查，《焦点》，1997年10月。
唐寿宁，1999，《个人选择与投资秩序》，社会科学出版社。
王晋斌，2000，"内部职工持股计划的制度演化;，北京奥尔多投资研究中心工作报告。
王晋斌，李振仲，1998，"内部职工持股计划与企业绩效--对西方和我国企业案例的考察"，《经济研究第？期。
ESOPs Associations,1999-2000,Various Publications.
Frank Amato,1998，"Facts and Myths: ESOPs bank on bright future financial strategy leads to business ",The Business Journal, November 27.