巴曙松（国务院发展研究中心金融研究所副所长、博士生导师）
屠沂枫（中国路桥集团财务部）
目前，中国的证券投资者保护基金制度正在积极构建过程中，引起了证券市场的广泛关注。实际上，从国际范围内来看，证券投资者保护制度或称投资者赔偿机制，已经运行了30多年，同时也已被许多国家所采纳，其主要目的是当证券经纪机构出现财政危机、清盘、关闭、破产等情况，而无法偿还证券投资者的投资资金时，给予中小投资者一定比例的补偿。
以证券投资者保护基金为核心的证券投资者保护机制不仅在维护投资者的合法权益、减缓突发性、非系统性金融风险的冲击起到有效作用，而且也为实施证券机构的退市机制消除了障碍。在中国资本市场上，证券投资者保护基金制度的引入可以消除政府对于经营失败的证券公司在事实上承担的无限责任和可能由此产生的道德风险，因而可以硬化证券公司的预算约束，并且引入了证券公司之间的风险监督和制约，因此还具有改进证券市场治理效率的功能。
一 美国的证券投资者保护基金及其运作
美国的证券投资者保护基金（Securities Investor Protection
Corporation，简称SPIC）成立于1970年，至今已有33年的历史，它是根据美国国会1970年证券投资者保护法案SIPA（Securities
Investor Protection
Act）的要求成立的一个独立于证券交易所之外的非盈利性会员组织，其会员包括所有依照美国《1934年证券交易法》第15（b）条款注册的证券经纪商、自营商以及全国性证券交易所成员，截至2003年底，SIPC共拥有6,466名会员。
1、 SIPC证券投资者保护基金的资金来源
SIPC的资金来源主要包括三大部分：第一，由全体会员每年缴纳的会费，以及这些资金投资于政府债券的利息收入；第二，作为对SIPC基金的补充，SIPC还可以从商业银行组成的银团获得融资；第三，在出现紧急情况下，也可从美国财政部借调最高额度为10亿美元的资金。
值得注意的是，SIPC会员每年缴纳的费用并非一成不变的，在相当长的一些时段内只收取150美元的最低会员费。从下表中可以看出会费的变动情况：
年份 比率及费用 备注
1979年-1982年 证券公司年费一直维持在较低水平，每年25美元
1983年-1986年 证券公司每年毛利润(gross revenues)的2.5‰
最低25美元
1989年-1990年 证券公司每年毛利润(gross revenues)的1.875‰ 最低150美元
1991年-1995年 证券公司每年净利润(net operating revenues)的5.4‰-9.5‰之间波动 最低150美元
1996年-2003年 每家证券公司150美元的年费
*上表数据根据SIPC 1998-2003年年报资料整理
SIPC会员年费的变化，主要受到前一年的投资者诉讼案件数量以及SIPC赔付的金额，SIPC的资金保有水平，以及各家证券公司的盈利水平等因素的影响。
2、 SIPC基金规模的确定
截至2003年年底，SIPC的资产规模达到了12.49亿美元的水平，虽然与2002年底的12.6亿美元相比所减少，但在长达33年的历史中，SIPC累计只动用了4.24亿美元自有资金用于赔付投资者。
从美国证券市场的总体规模，以及SIPC拥有的6,400多家证券公司的规模来看，其资金的规模实际上并不大。保护基金的规模适度，才能满足投资者潜在的赔偿要求，同时也能预防资金过多所造成的浪费，特别是要防止加重会员机构的财务负担。
SIPC最近5年来的诉讼案件数量及赔付规模走势大致如下：
从以上图表可以看出，SIPC现有的资金规模足以应对最近5年来平均每年7起的证券诉讼案件。这也从一个侧面说明了从1996年以来SIPC连续8年来只向每位会员收取了每年150美元的年费，而并没有再收取其他额外的费用。
从美国证券市场的运作刊，1996年到2003年间，美国的股票市场经历了股指快速、大幅上涨，也经历了2001年由于互联网泡沫破灭而带来的股市低迷，其中发生在2001底的MJK清算公司（MJK
Clearing,
Inc）案件是SIPC历史上出现的最大一笔诉讼案件，共向投资者支付了9,310万美元赔偿金，但由于MJK公司的资产被较好保存下来，所以在赔付过程中SIPC并没有过多的动用自有资金。在这期间SIPC对证券市场中的投资者起到了很好的事后保护作用。
3、 SIPC的赔付范围及赔付比率
SIPC保护的投资者包括那些由于证券经纪商的资金周转不灵或停止营业、变卖资产从而造成投资者拥有的股票、政府债券（T-bond）、共同基金（Mutual
Fund）、票据、无抵押债券、股权、认股权证、期权（Option）、货币市场基金（Money Market
Fund）和大额可转让存单（CDs）等的损失。
但是，那些未按照《1933证券法》（The Securities
Act）在美国证券交易委员会SEC注册的投资行为，如商品期货合约、投资合约（有限合伙协议）等则不受SIPC保护。同时，那些面临破产的证券机构的一般合伙人、股东、董事或高级管理人员也不能享受SIPC的保护。
根据证券投资者保护法案SIPA的规定，SIPC的会员机构在面临破产清算以及投资者提出诉讼时，首先，投资者可以索回在其名下登记的股票和债券。其后，该机构剩余的客户资产将被按比例分割对投资者进行赔付，如果仍然不能满足投资者的索赔要求，SIPC将动用自身的储备资金来补充不足的部分，每位投资者最多可以获得50万美元的赔偿，其中的现金部分的最高额度为10万美元。
此外，当SIPC的某一会员机构被投资者起诉，但索赔总金额在25万美元以下的，SIPC可以根据证券投资者保护法案（SIPA）向联邦法院申请指派一名受托人（Trustee）对该机构进行清算，并对此会员的客户进行保护。
需要指出的是，SIPC与美国的存款保险公司FDIC存在差异，SIPC并不对证券市场中的投资欺诈行为（Investment
Fraud）引起的投资者的损失给予赔付，也就是说，SIPC并非证券市场中的FDIC。
4、 SIPC的组织模式与定位
SIPC是根据美国的证券投资者保护法案（SIPA）的要求设立的独立于任何一家证券交易所的证券投资者保护机构，其会员为强制性加入，SIPC在投资者保护机制中处于重要地位。但是SIPC仍然要受到美国证券交易委员会SEC（Securities
Exchange Commission）的监督与审查。
除此以外，根据美国国会下属的联邦会计总署GAO的调查报告表明，美国证券业自律性组织SRO也负有保护证券投资者的相关责任，并且与SIPC保持合作关系。一方面，SRO的一个重要角色就是协助管理美国的证券市场，保证其会员遵守联邦证券法律和SRO的相关规定。另一方面，SRO在制定证券公司年费方面也起到关键作用，一般是SRO与SIPC开会协商之后确定下一年度证券公司应缴纳的费用。
二 主要资本市场的证券投资者保护机构及其比较 |
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