内容提要：基金风格的形成是投资者参与并选择的结果。基金风格的差异体现出不同基金的设立是为了能够吸引特定的投资者群体。因此，评价基金业绩就必须从基金风格的供给与投资者风险管理的需求两个方面结合来进行。本文从投资者参与和选择行为分析的视角，以投资者的风险管理需求的异质性为基础，即从投资者身处的位置和衡量标准的不同所产生的异质性所要求具有的不同目标收益率出发，通过对基金的风格分析、利用下侧风险指标和构造连接风格分析与下侧风险指标的风险规避系数来研究基金的风格和投资者的风险管理需求，提出了一个新的基金业绩评估框架。
关键词: 投资者参与 基金风格 下侧风险 

证券投资基金已成为中国资本市场上最重要的机构投资者。截止到2005年1月19日，我国有封闭式基金和开放式基金共165只，基金品种日益繁多，基金总规模已经达到3605亿份，基金净值为３４７３亿元，基金净值占沪深两市流通市值的比例为３７％，基金持股市值占沪深两市流通市值的比例为１７％，通过基金进行投资的投资者日渐众多。研究和评价机构投资者特别是基金具有重要的现实意义，不仅对广大投资者来说具有参考价值，对于基金本身来说，也有助于其建立一种改善基金管理的反馈机制。

 不同于传统的利用均值-方差模型来构建基金评估体系，本文从投资者参与和选择行为的研究角度出发，分析了投资者的主观目标收益率、投资者的风险偏好、以及由于这两种因素而使投资者选择具有相应风格特征基金的行为。基于上述投资者的参与和选择行为特征，本文通过对基金的风格分析、利用下侧风险指标和构造连接风格分析与下侧风险指标的风险规避系数，使得所计算出来的评估结果得以从投资者参与和选择行为的角度来度量基金对于不同投资者所具有的相对绩效。在理论上，本文的创新体现在坚持以投资者参与和选择行为的分析视角来建立新的基金评估框架，并根据投资者对特定风格基金的选择给出了投资者风险偏好的客观度量，即特定投资者群体的风险规避系数；在实践上，依据新的基金评估框架发展的测度基金业绩的指标将提供特定投资者群体参与和选择基金行为的有用信息。

 本文分五部分，第一部分是导言；第二部分从衡量风险调整后的收益指标和基金管理人的选择能力指标两个方面对已有的基金评估文献进行了回顾；第三部分讨论了投资者参与和选择与基于下侧风险的基金评估业绩之间的关系，论证了这一评估体系的合理性；第四部分利用从2000年10月到2003年9月共三年的基金数据对我国基金市场进行了实证评估；第五部分是简要结论。

（此处为节选部分内容，更多请查看《奥尔多投资评论》第五辑出版物）